EQUITY MEMO · INVESTMENT IDEA
強茂 PANJIT · 國內功率離散半導體 IDM 龍頭 · 車用＋AI 產品升級 2481.TW
功率分離式半導體／離散元件 · 分離式 90.42%／功率IC 8.05% · 車規認證＋晶圓自製垂直整合 · 循環期（結構升級疊加景氣回升）
3.12
2025（114）EPS（元）· 截至 2026-06-21
2026Q1 EPS 0.75｜2026Q1 毛利率 32.74%
國內最大功率分離式（離散）半導體 IDM 廠（2025 全球離散市占 1.22%、居國內同業之首），自有 3 座晶圓廠＋5 座封測廠垂直整合。量化循環期——營收 5 年高原震盪（2021 高峰 138.62 億 → 2023 谷底 127.07 億 → 2025 回升 130.94 億）、EPS 隨景氣大起落（5.66→2.15→3.12 元）。核心張力＝車用＋AI 雙引擎帶動產品組合升級、毛利率結構性上行（2024Q1 26.68% → 2026Q1 32.74%，+6pp） vs 本業離散母市場 2025 衰退約 6%、需求綁總體景氣循環。成敗看三件事：毛利率能否站穩 32%+（結構升級真偽）、車用/AI 滲透能否抵銷離散循環逆風、2026Q1 一次性費用是否於 Q2 回升。
130.94 億
2025 營收
YoY +4.45%
32.74%
2026Q1 毛利率
2024Q1 26.68% → +6pp
6.5%
2026Q1 營益率
一次性費用拖累·待Q2
3.12
2025 EPS（元）
歸母淨利 +29.7%
+43%
汽車營收 2026Q1 YoY
AI 營收占比 11%
三大支柱 GROWTH PILLARS
毛利率結構性上行
MARGIN UPGRADE
+6pp（26.68%→32.74%）
- 產品組合升級：MOSFET 占 32%、已高於 Schottky 23%
- 主動砍低毛利訂單、策略性降綠能接單
- 自有晶圓擴散製程、原料成本可控（非純封裝廠）
車用＋AI 雙引擎
AUTO · AI
汽車 2026Q1 YoY +43%
- 2025 汽車應用 58 億片、2000+ 料號、300+ 客戶、20+ 國
- AI 營收占比首度量化 11%（運算/工業/電源供應）
- 自 2017 統計以來汽車應用 YoY 持續增長
認證＋垂直整合護城河
CERTIFICATION MOAT
市占 1.22% 居國內之首
- 車規 IATF16949 全套認證、不良率 <5PPM 世界級
- 母市場 2025 衰退 6% 下逆勢提升市占（1.11%→1.22%）
- 完整產品線一次購足、客戶黏著度高
損益軌跡 FY2021 → 2026Q1
| 年度 | 營收(億) | 毛利率 | 淨利(億) | EPS |
|---|
| 110(2021) | 138.62 | 31.71% | 19.27 | 5.66 |
| 111(2022) | 132.28 | 30.21% | 17.58 | 4.60 |
| 112(2023) | 127.07 | 25.25% | 8.21 | 2.15 |
| 113(2024) | 125.36 | 28.69% | 9.19 | 2.40 |
| 114(2025) | 130.94 | 31.26% | 11.92 | 3.12 |
2023 EPS 谷底 2.15（較 2021 -62%）、2025 回升 3.12 仍不及 2021 半。量價背離：2024 營收仍 YoY -1.35%，毛利率反升（25.25%→28.69%→31.26%）＝主動砍單＋組合升級的結構改善。淨利為歸母口徑。
| 指標 | 2025Q3 | 2026Q1 |
|---|
| 單季營收(億) | 32.7 | 34.2 |
| 毛利率 | 31.3% | 32.7% |
| 營益率 | 8.5% | 6.5% |
| 單季EPS(元) | 0.79 | 0.75 |
| 汽車占比 | 33% | 35% |
營收 YoY 由 -2% 轉 +11%、景氣回溫；毛利率續升、結構改善兌現；營益率降因一次性費用認列（非營運惡化）、待 Q2 驗證；汽車 33%→35% 引擎放大。此為法說口徑、與歸母淨利率口徑不同。
KEY WATCH 關鍵觀察點
2026Q2 營益率能否回升、確認一次性費用為真一次性（管理層稱一次性）
毛利率能否站穩 32%+：跌破 30% 即代表結構性改善逆轉
汽車/AI 營收占比續放大 vs 停滯（雙引擎是否熄火）
離散景氣下行時、車用/AI 滲透能否抵銷、營收守 125 億以上級距
催化劑 CATALYSTS
- 毛利率結構性上行至 32.74%（+6pp）（已兌現）
- 2025/10 起需求同步回溫、營收 YoY 由負轉正（進行中）
- 汽車引擎放量：2026Q1 汽車營收 YoY +43%（進行中）
- AI 營收占比首度量化 11%（醞釀中）
- 產品組合升級：MOSFET 占 32% 續拉 ASP（進行中）
- 第三代半導體：SiC SBD Gen.2 發佈 23 款、GaN 650V 進原型（待驗證）
主要風險 KEY RISKS
- 離散母市場 2025 衰退約 6%、本業需求綁總體景氣循環
- 2026Q1 一次性費用暴增（費用 QoQ +7.7%／YoY +28.1%）、營益率降至 6.5%、待 Q2 驗證
- 匯率：新台幣升值產生淨外幣兌換損失、侵蝕業外與淨值
- SiC/GaN 追趕：SiC 僅占組合 1%、GaN 仍原型階段、落後國際大廠
- 2026Q1 季報安永出具「保留結論」（部分子公司/權益法投資未經核閱）
- EPS 循環幅度大（2021 5.66 → 2023 谷底 2.15）、波動度高