EQUITY MEMO · INVESTMENT IDEA
信昌電子陶瓷 · 國內唯一自製介電瓷粉的大尺寸高壓 MLCC 廠 · AI 伺服器電源放量 6173.TW
被動元件／MLCC · 晶片電容62%／介電瓷粉18％／晶片電阻16% · 自製瓷粉垂直整合＋AS9100＋大尺寸高壓區隔日系 · 成長中期
3.26
2025 EPS（元）· 截至 2026-06
2024 EPS 2.91｜2026Q1 EPS 1.19｜2026Q1 毛利率 28.35%
台灣唯一自製介電瓷粉的大尺寸／高壓／高功率 MLCC 廠（華新科 PSA 集團），全球電容器產值市佔約 1%~2%——小池塘大魚、成長空間仍大。量化成長中期：自被動元件循環谷底（2023 營收 36.54 億）回升、獲利率連 5 季創高（2026Q1 毛利率 28.35%、營益率 20.34% 均為近 12 季最高）。核心張力＝AI 伺服器電源端大尺寸高壓 MLCC 結構性放量＋高階組合推升 ASP 的量價齊揚＋自製瓷粉護城河 vs 被動元件景氣循環性（2022-2023 營收曾自 60 億跌至 36.5 億）＋帳上大額權益投資市值評價衝擊綜合權益。成敗看三件事：AI 占比能否站穩雙位數、稼動率能否維持高檔、新產能爬坡的營運槓桿。
20.34%
2026Q1 營益率
2023 谷底 10.68%
1.19
2026Q1 EPS（元）
YoY +0.49
12~18%
負債比（低槓桿）
短借 0、淨利息為收入
三大支柱 GROWTH PILLARS
自製介電瓷粉垂直整合
MOAT
國內唯一自製瓷粉之晶片電容廠
- 累計約 30 年介電瓷粉材料研發及生產經驗、原料不受供應商限制
- 專注大尺寸／高壓／高功率／高可靠，與日系小尺寸路線區隔
- 台灣唯一 AS9100 航空認證；自原料到成品全鏈自製
AI 伺服器電源放量
GROWTH
AI 占比 4%→6.5%、指引全年 >10%
- 每台 AI 伺服器 Power 用大尺寸 MLCC 約 50~100 顆
- AI 交期拉長至 16 週、客戶主動洽長約
- 稼動率升至 85~90%、產能緊俏、明後年雙位數成長
量價齊揚＋營運槓桿
EARNINGS
2025 營業利益 +38.73% 遠超營收 +8.90%
- 毛利率連 5 季由 22.34% 升至 28.35%、主來自產品組合升級
- 大尺寸 MLCC ASP 為小尺寸 10 倍以上、產值占比約 30~35%
- 工業占比 39%→52%、消費性 15%→4%，結構快速優化
損益軌跡 FY2021 → 26Q1
| 項目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 26Q1 |
|---|
| 營收(億) | 41.42 | 36.54 | 37.24 | 40.55 | 10.17 |
| 毛利率 | 23.32% | 19.21% | 21.43% | 24.27% | 28.35% |
| 營益率 | 14.89% | 10.68% | 13.18% | 16.79% | 20.34% |
| EPS(元) | — | — | 2.91 | 3.26 | 1.19 |
2023 為被動元件循環谷底（營收 36.54 億、營益率 10.68%）；獲利率自此連年回升，2026Q1 毛利率／營益率均為近 12 季最高。
| 季別 | 營收(億) | 毛利率 | 淨利率 | EPS |
|---|
| 2025Q1 | 9.44 | 22.34% | 12.76% | 0.70 |
| 2025Q2 | 11.10 | 23.60% | 3.58% | 0.23 |
| 2025Q3 | 10.58 | 24.44% | 19.16% | 1.18 |
| 2025Q4 | 9.43 | 26.81% | 20.65% | 1.14 |
| 2026Q1 | 10.17 | 28.35% | 20.12% | 1.19 |
2025Q2 淨利率僅 3.58% 為業外（權益法／匯兌）拖累、本業毛利率仍 23.60% 為高檔；淨利率波動是業外失真、非本業弱化。
KEY WATCH 關鍵觀察點
AI 應用營收占比能否由 6.5% 站穩雙位數（指引全年 >10%）
稼動率能否維持 85~90% 高檔、AI 交期 16 週是否延續
台南六甲廠 2027Q3 投產、明後年雙位數產能爬坡的營運槓桿
被動元件是否再進入庫存修正循環（最大失效情境）
帳上權益投資市值評價對綜合權益的反覆衝擊
2026 年 7 月後減資（17.2 億→16 億）對 per-share 指標的基期影響
催化劑 CATALYSTS
- AI 伺服器電源端大尺寸高壓 MLCC 放量（結構性）
- 高階產品組合推升 ASP、毛利率連 5 季創高（進行中）
- 稼動率升至 85~90%、AI 交期拉長至 16 週（已兌現）
- 未來三年每年投資 >15 億、明後年產能雙位數成長（已啟動）
- 第三代半導體（GaN／SiC）推升大尺寸高功率需求（結構性）
- 台南六甲廠高階粉末 2027Q3 投產（醞釀中）
主要風險 KEY RISKS
- 被動元件景氣循環性：2022-2023 營收曾自 60 億跌至 36.5 億
- 帳上權益投資市值評價：2026Q1 OCI 未實現評價損失 (327,033) 仟元、綜合損益總額 (89,225) 仟元
- 客戶／進貨集中於關係人：對母公司華新科技銷貨占 24%、進貨各占 16%
- AI 占比仍偏低（2026Q1 約 6.5%）、未揭露 AI 營收絕對金額
- 材料技術仍落後日系：粉末粒徑 400~600 奈米 vs 同業 100~150 奈米
- 匯率波動使業外與淨利率失真（2025 全年業外 YoY -80%）