EQUITY MEMO · INVESTMENT IDEA
南亞科技 · 利基型 DRAM 循環股 · DDR4 EOL 供給收縮＋edge AI 客製記憶體谷底噴發 2408.TW
半導體／DRAM · 全球市占約 1.4% · 台塑集團後盾＋美光製程授權·彈性產能避開 HBM 主戰場 · 循環期
8.41
2026Q1 單季 EPS（元）· 谷底噴發 · 截至 2026-06-21
2025 全年 EPS 2.13｜毛利率 −14.95%(25Q1)→67.89%(26Q1)
全球市占約 1.4% 的利基型 DRAM 製造商，剛從連 11 季虧損（2022Q4~2025H1）谷底噴發的記憶體景氣循環股。核心張力＝供給側 DDR4/LPDDR4 EOL 結構性收縮（三大廠把舊製程產能轉 HBM/DDR5、DDR4 市場供應僅約 30%）＋ edge AI 客製化超高頻寬記憶體 vs 商品 DRAM 無定價權、單季 67.89% 毛利屬循環高峰不可線性外推。南亞科吃的是「非 AI DRAM 缺貨」（約佔 DRAM 90%）、而非 HBM（僅 8–9%）的 AI 紅利，與三星／SK海力士成長邏輯本質不同。成敗看三件事：DDR4 缺貨能撐多久、客製化 AI 記憶體能否把循環高峰轉成第二成長曲線、淨現金體質能否撐過下一輪下行。
490.87 億
2026Q1 營收
QoQ +63.1%·YoY +582.9%
67.89%
2026Q1 毛利率
−14.95%(25Q1)→循環高峰
8.41
2026Q1 EPS（元）
超越 2021 全年高峰
約 1.4%
全球 DRAM 市占
三大廠零頭·追隨者
連 11 季
虧損(22Q4~25H1)
循環下行殺傷力
三大支柱 GROWTH PILLARS
供給側結構性收縮
SUPPLY EOL SHOCK
DDR4 供應僅約 30%
- 三大廠把 DDR4/LPDDR4 推 EOL、產能轉 HBM/DDR5
- 南亞科受惠「非 AI DRAM 缺貨」（佔 DRAM 約 90%）、非 HBM（僅 8–9%）
- 缺貨預期延續至 116 年、能見度長於一般景氣循環
谷底噴發的營運槓桿
OPERATING LEVERAGE
毛利 −14.95%→67.89%
- ASP QoQ +70%、YoY +200%；本輪以「價」為主、「量」為輔
- 本業驅動：2026Q1 營業淨利 301.11 億，業外 16.07 億只是配角
- 2026Q1 營業 CF 315.49 億（單季已超越 2025 全年 186 億）
第二成長曲線
edge AI · 先進製程
116 上半年起貢獻
- 客製化 AI 超寬 IO 記憶體已初步貢獻、DDR5 佔 2026Q1 約 10%
- 1C 於 2025Q3 試產、1D 預計 2026Q2 試產、EUV 開發如期
- 私募 4 大客戶簽 LTA、募資 787.27 億；5A 新廠 2027 設備進場
損益軌跡 FY2021 → 2026Q1
| 年度 | 營收(億) | YoY | 歸母淨利(億) | EPS |
|---|
| 2021 | 856.04 | — | 228.49 | 約 7.4 |
| 2022 | 569.53 | (33.5%) | 146.20 | — |
| 2023 | 298.92 | (47.5%) | (74.41) | — |
| 2024 | 341.32 | +14.2% | (50.83) | (1.64) |
| 2025 | 665.87 | +95.1% | 66.13 | 2.13 |
2021 全年高峰→2022Q4~2025H1 連 11 季虧損（2023 全年營業 CF 為負）→2025 全年轉盈。2021~2023 年度三率未列彙總、部分 EPS 為概算，屬完整版已點明缺口。
| 季別 | 營收(億) | 毛利率 | 營益率 | 歸母淨利(億) |
|---|
| 2025Q1 | 71.88 | (14.95%) | (43.90%) | (19.41) |
| 2025Q2 | 105.26 | (20.56%) | (42.76%) | (41.02) |
| 2025Q3 | 187.79 | 18.45% | 5.96% | 15.63 |
| 2025Q4 | 300.94 | 49.05% | 39.15% | 110.93 |
| 2026Q1 | 490.87 | 67.89% | 61.36% | 260.59 |
2025Q3 轉虧為盈、Q4→2026Q1 獲利噴發；毛利率 5 季內由 −20.56% 翻至 67.89%＝商品記憶體大開大闔的典型循環形態。
KEY WATCH 關鍵觀察點
DDR4/LPDDR4 EOL 缺貨延續性：能否撐到 116 年、ASP 何時反轉＝循環頂訊號
客製化 AI 超寬 IO 記憶體放量：116 上半年起營收貢獻占比能否放大
1C 於 2026 下半年完成驗證、1D 2026Q2 試產：先進製程量產時程
2026 全年出貨量 +15%、毛利率續升指引：待 2026Q2 起後續季報驗證
催化劑 CATALYSTS
- DDR4/LPDDR4 EOL 供給結構性收縮、缺貨延續至 116 年（結構性）
- 客製化 AI 超寬 IO 記憶體 116 上半年起增加營收貢獻（醞釀中）
- 私募 4 大客戶簽 LTA、募資 787.27 億、綁需求兼補新廠資金（已兌現）
- 5A 新廠 2027 設備進場、擴 1C/1D 先進製程產能（進行中）
- 2026 出貨量指引 YoY +15%、Q2 毛利率續升（待驗證）
主要風險 KEY RISKS
- 商品 DRAM 無定價權：ASP 由供需決定、單季 67.89% 毛利屬循環高峰不可外推
- 循環下行會由噴發轉燒現金：2023 全年營業 CF 為負、連 11 季虧損前車之鑑
- 市占約 1.4%、規模僅三大廠零頭、先進製程依賴美光授權起步
- 逾 9 成營收美元計價（匯率）；台灣輸美暫加徵 15% 對等關稅
- 巴西反壟斷訴訟審理中；客製化 AI 記憶體放量、1C/1D 量產若落後、差異化削弱