EQUITY MEMO · INVESTMENT IDEA
台灣艾華 · 碳膜技術可變電阻 ODM · 感測新品轉型未兌現 6204.TW
被動元件／機電零組件 · 可變電阻74%／開關18%／編碼器7%／其他1% · 自製碳膜 know-how＋IATF16949 · 成熟期
1.18
2025 EPS（元）· 截至 2026-06
2024 EPS 1.48｜2026Q1 EPS 0.10｜ROE 7.78%
以自製碳膜／碳漿技術立足的可變電阻 ODM 廠——可變電阻占營收 74%、占比 5 年由 69% 升至 74%，是絕對主力。量化成熟期——本業營收 5 年高原於 3.78-3.91 億、2025 YoY 僅 +0.36%，營收高峰回落（2021 6.23 億 → 2025 3.87 億）。核心張力＝淨現金零金融借款＋碳膜 know-how＋毛利由 23% 墊高至 34-36% vs 本業近零成長的價值陷阱＋獲利對匯兌業外高度敏感＋生產集中中國東莞＋感測新品占比仍卡 1%。成敗看三件事：感測元件「其他」占比能否實質脫離 1%、FIGUR8 投資由評價損失轉為營收貢獻、整體營收 YoY 能否擺脫近零成長。
387,409
2025 營收(仟元)
YoY +0.36%
7.78%
2025 ROE
2024 為 10.31%
三大勝負手 KEY SWING FACTORS
碳膜 know-how＋淨現金
MOAT
毛利墊高至 34-36%
- 自製碳膜／碳漿配方、自研抗濕型可變電阻碳漿
- IATF16949 車用認證＝供應鏈資格門檻
- 無公司債、無銀行借款，現金 173,836 > 負債 148,854 仟元
本業零成長＋價值陷阱
RISK
2025 YoY +0.36%
- 本業營收 5 年高原 3.78-3.91 億、營收高峰回落
- 大陸低價削價競爭、成熟標準件壓力
- 生產高度集中中國東莞，地緣／關稅敏感
感測新品轉型
GROWTH
「其他」仍卡約 1%
- 薄膜壓力／彎曲感測切入健康及運動產業
- 入股美國穿戴感測新創 FIGUR8 Inc.
- 占比未脫離 1%、FIGUR8 累計評價損失 (22,731) 仟元
損益軌跡 FY2021 → 2026Q1
| 項目 | 2022 | 2024 | 2025 | 26Q1 |
|---|
| 營收(仟元) | 391,930 | 386,013 | 387,409 | 87,689 |
| 毛利率 | — | 34.13% | 34.45% | 34.74% |
| 營業益(仟元) | — | 31,652 | 32,974 | 4,805 |
| EPS(元) | 0.92 | 1.48 | 1.18 | 0.10 |
| ROE | 5.41% | 10.31% | 7.78% | — |
2025 EPS 由 1.48 降至 1.18 純因業外（匯兌＋利息）YoY -59.55%；本業營業益反而年增 4.18%，非本業惡化。2021／2023 EPS 12.41／17.90 為處分不動產一次性業外、非本業。
| 季別 | 營收(仟元) | 毛利率 | EPS |
|---|
| 2025Q1 | 92,526 | 32.02% | 0.30 |
| 2025Q2 | 110,104 | 34.85% | 0.17 |
| 2025Q3 | 103,217 | 36.42% | 0.51 |
| 2025Q4 | 81,562 | 34.16% | 0.20 |
| 2026Q1 | 87,689 | 34.74% | 0.10 |
單季毛利率穩定 32-36% 為成熟期獲利韌性；2026Q1 EPS 0.10 為業外由 +2,699 轉 (923) 仟元所致、毛利率反升至 34.74%，本業未惡化。
KEY WATCH 關鍵觀察點
感測元件「其他」占比能否實質脫離約 1% 成為第二曲線
FIGUR8 投資由評價損失轉為合作落地的營收貢獻
整體營收 YoY 能否擺脫近零成長
匯兌業外對單季 EPS 的反覆衝擊是否常態化
是否再次處分投資性不動產帶來一次性業外與高配息
催化劑 CATALYSTS
- 薄膜壓力／彎曲感測切入健康及運動產業（醞釀中）
- 入股 FIGUR8 邁向 Turn-Key solution provider（已啟動）
- 產品組合往高毛利可變電阻升級（69%→74%）（進行中）
- 毛利率由約 23% 墊高至 34-36%、高階化避低價（已兌現）
- 淨現金部位支撐間歇性高配息回饋（不可預測）
主要風險 KEY RISKS
- 本業零成長價值陷阱：2025 YoY +0.36%、營收高峰回落
- 獲利對業外敏感：2025 業外 YoY -59.55% 即拖累 EPS 由 1.48 至 1.18
- 大陸低價削價競爭、可變電阻屬成熟標準件
- 生產高度集中中國東莞，地緣／關稅／勞力成本敏感
- FIGUR8 累計未實現評價損失 (22,731) 仟元、新創不確定性
- 感測新品遲未放量：其他占比 5 年仍卡約 1%