EQUITY MEMO · INVESTMENT IDEA
敬鵬 · 台灣最大汽車板 PCB · 工業電子/AI 周邊第二曲線＋漲價轉折 2355.TW
印刷電路板／汽車板 · 汽車 75–77%／工業電子 14%（8%→14%）· 台灣產能 50–55%＋AS 9100 航太認證 · 循環期（轉型待驗）
1.60
2025 EPS（元）· 截至 2026-07-01
2026Q1 EPS 0.62（年增 19.2%）｜2025 ROE 3.68%
台灣最大的汽車板 PCB 廠，自我定位「印刷電路板硬板的百貨公司」。量化循環期——營收長期高峰 2016（239 億）結構性下滑至 2025 的 157.81 億、EPS 隨景氣在 0.12（2020）到 6.26（2016）間劇烈起伏、ROE 近 5 年僅 2.2–6.8%。核心張力＝工業電子／AI 周邊占比由 8%→14% 的結構性第二曲線＋2026 全面漲價落地 vs 主業汽車板占 75–77%、隨全球車市與美元匯率循環（近九成美元計價、台幣升 1 元壓縮毛利約 1.5%）。成敗繫於三件事：漲價兌現後毛利率能否回升至接近 15%、工業電子/AI 占比能否從「占比提升」轉為「整體營收回正」、匯率是否吞噬漲價效益。
157.81 億
2025 營收
YoY (3.51%)｜26Q1 +5.6%
11.50%
2025 毛利率
2024 14.49%→11.50%
0.62
2026Q1 EPS（元）
年增 19.2%·獲利回溫
14%
工業電子/AI 佔比
2024 8%→2025 14%
近 90%
營收美元計價
台幣升1元·毛利(1.5%)
三大支柱 GROWTH PILLARS
工業電子 / AI 周邊
INDUSTRIAL · AI SERVER PERIPHERAL
8% → 14%
- 占比由 2024 的 8% 跳升 2025 的 14%、主要與 AI 相關
- 切入 AI 伺服器周邊（電源／網通／散熱），非主機板、成長性最快
- 戰略目標將汽車營收占比由約 75% 降至約五成
2026 全面漲價
PRICING PASS-THROUGH
七八成客戶達共識
- 3 月提出、5/6/7 月陸續生效
- 能對近八成客戶轉嫁成本、顯示汽車件利基議價韌性
- 第三季起漲價陸續適用、獲利預期回升
台灣產能 + 航太認證
TAIWAN BASE · AS 9100
台灣 50–55%
- 台灣 50–55%／中國 36–38%／泰國 10–12%、受惠中國+1／台灣+1
- 取得 AS 9100 航太品質認證、汽車/航太件轉換成本高
- 負債比 28.5%、低槓桿、循環逆風時撐得住
損益軌跡 · 結構位移 FY2021 → 2026Q1
| 年度 | 營收(億) | 毛利率 | 淨利(億) | EPS |
|---|
| 2021 | 182 | 6.22% | 3.4 | 0.85 |
| 2022 | 176 | 8.56% | 5.0 | 1.25 |
| 2023 | 167 | 13.07% | 7.6 | 1.92 |
| 2024 | 163.55 | 14.49% | 11.32 | 2.85 |
| 2025 | 157.81 | 11.50% | 6.34 | 1.60 |
2021→24 營收連跌但毛利率／EPS 逐年攀升（產品組合優化）；2025 循環逆風、毛利腰斬、EPS 由 2.85 回落至 1.60。近 13 年年年獲利、最低 2020 僅 0.12——屬「獲利大幅循環」非「虧損轉盈」。
| 應用別占比 | 汽車電子 | 工業電子 | 通訊 |
|---|
| 2023 | 80% | 6% | 10% |
| 2024 | 78% | 8% | 9% |
| 2025 | 75% | 14% | 6% |
| 2026Q1 | 77% | 14% | 5% |
工業電子 2 年翻倍（6%→14%、與 AI 相關）、汽車由 80%→75%；第二曲線成形，但汽車仍為 75–77% 主體、循環性未消。這是敬鵬把營收基準線由「循環」拉向「結構性成長」的關鍵嘗試。
KEY WATCH 關鍵觀察點
① 毛利率回升軌跡：漲價 5/6/7 月生效後，2026Q2–Q3 毛利率能否由 2025 谷底（單季 8.6%）回升至接近期望的 15%——管理層可信度的核心檢驗點。
② 工業電子/AI 佔比：能否續增，並把「占比提升」轉化為整體營收回正（2026Q1 已 +5.6%、由連 4 年負轉正）。
③ 匯率：近九成美元計價、台幣升 1 元壓縮毛利約 1.5%，為 2025 毛利下滑首要因素、非公司可控。
④ 泰國新廠與現金流：泰國 2027 部分產能投產、2025 認列投資損失 25,171 千元；2026Q1 營業現金流偏低（1.14 億）待回穩。
催化劑 CATALYSTS
- 工業電子/AI 周邊占比 8%→14%、AI 伺服器周邊（電源/網通/散熱）商機大（結構性）
- 2026 全面漲價、七八成客戶達共識、5/6/7 月陸續生效（進行中）
- 2026Q1 營收 YoY 轉正 +5.6%、EPS 0.62 年增 19.2%（已兌現）
- 台灣產能 50–55% 受惠中國+1／台灣+1 供應鏈重組（結構性）
- 部分車廠回頭經營油車（GM／Stellantis）、汽車訂單有回溫跡象（待驗證）
- 泰國新廠 2026 年底完工、2027 部分產能投產（待驗證）
主要風險 KEY RISKS
- 匯率：近九成美元計價、台幣升 1 元壓縮毛利約 1.5%、為 2025 毛利腰斬首要因素、非公司可控
- 主業汽車板占 75–77%、隨全球車市循環、油電轉換不順、能見度有限
- 定價權結構性弱：台廠 PCB 多為價格接受者、利潤較薄、長期毛利天花板受限
- 上游原料集中南亞集團（合計進貨 32.07%）、銅箔基板漲價直接壓縮毛利
- 漲價恐在客戶端被反殺；毛利率若未回升至接近 15%，「向成長前期轉折」論述破壞
- 泰國子公司 2025 認列投資損失 25,171 千元、2026Q1 營業現金流偏低（1.14 億）