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華通 · 全球第1大 HDI 板廠 · LEO衛星＋光模塊＋AI Server 三引擎 2313.TW
PCB／HDI · 2025 LEO 20%／DC 4%／消費 ~68% · mSAP 光模組獨家卡位 · 成長中期
5.51
2025 EPS（元）· 截至 2026-06-11
2026F EPS 8.04｜2027F EPS 12.48
全球第 1 大 HDI 板廠，正從「手機/PC HDI 老兵」轉型為 LEO 衛星地面板 + 800G/1.6T 光模組 mSAP + AI Server HLC 三引擎結構性成長。量化成長中期——2025 營收 760 億 +4.9%、EPS 5.51、ROE 14.2%，三率三升明確。核心張力＝三大引擎放量（LEO PCB 25-28F CAGR +49%、光模組 26/27F 出貨 +160%） vs 傳統手機/PC 逆風（占比 32%、2026E 手機 −10%）＋客戶集中 53%＋2026F CAPEX 200 億致自由現金流 −92 億。成敗看三件事：800G/1.6T 光模組 2H26 出貨良率、Starlink V3 量產、產品結構轉向 LEO+DC（24%→44%）。
−92 億
2026F 自由現金流
CAPEX 200 億
三大支柱 GROWTH PILLARS
LEO 衛星地面板
AEROSPACE PCB
2025-28F CAGR +49%
- 歐美 LEO PCB：5.25 億→17.3 億美元（28F）
- 2025 占營收 20%、27F 升至 26%
- 衛星內埋散熱片開發、單顆 ASP 為手機 HDI 100 倍+
800G/1.6T 光模組 · mSAP
OPTICAL · mSAP
26/27F 出貨 +160%
- 800G+ 2025 出 2,400 萬個 → 26E 6,400 萬個
- mSAP 製程：手機 HDI 經驗轉用、獨家卡位
- 大園 mSAP 廠量產、一顆用量為傳統 5-10 倍
AI Server HLC
AI SERVER HLC
18 層板 2026 +62.4%
- AI 伺服器 2026E 3,950 億美元 YoY +32%
- OAM/PCIe 6.0/Switch 224Gbps 技術已完成
- GB200 整櫃 PCB 用量為一台 PC 的 50-100 倍
損益軌跡 FY2023 → 2027F
| 年度 | 營收(億) | YoY | 毛利率 | EPS |
|---|
| 2023 | 671 | −12.2% | 15.1% | 3.50 |
| 2024 | 725 | +8.0% | 16.0% | 4.70 |
| 2025 | 760 | +4.9% | 18.6% | 5.51 |
| 2026F | 893 | +17.5% | 20.4% | 8.04 |
| 2027F | 1,127 | +26.2% | 22.7% | 12.48 |
三率三升：毛利率 15.1%→22.7%（27F）；ROE 13.4%→14.2%→18.7%→25.8%，由淨利率（mSAP/LEO 結構升級）主導、非靠槓桿。
| 季別 | 營收(億) | YoY | 毛利率 | EPS |
|---|
| 2024Q1 | 155.6 | +15.3% | 14.1% | 0.83 |
| 2025Q3 | 200.5 | −0.7% | 20.0% | 1.81 |
| 2025Q4 | 210.2 | +6.0% | 18.7% | 1.90 |
| 2026Q1 | 195.5 | +16.8% | 18.0% | 1.26 |
毛利率 14.1%→18.0%（+390bps，2 年）；2026Q1 EPS 1.26、毛利率 18.0% 達標。
KEY WATCH 關鍵觀察點
800G/1.6T 光模組 2H26 出貨確認＋良率達 95%+
Starlink V3 衛星 4Q26 量產發射進度
產品結構轉向 LEO+DC（24%→44%）兌現否
月營收 YoY（4 月已 −2.9%，缺料＋手機淡季為警訊）
催化劑 CATALYSTS
- LEO PCB 2025-28F CAGR +49%（結構性）
- 800G/1.6T 光模組 26/27F 出貨 +160%（待驗證）
- AI Server 18 層 HLC 2026 +62.4%（進行中）
- 泰國 Plant1 3Q26 達 80 萬呎月產能（醞釀中）
- 2026 CAPEX 三度上修至 200 億（已宣告）
主要風險 KEY RISKS
- 客戶集中 53%（甲 38%）、單客戶風險
- 手機/PC 占 32%、2026E 智慧手機 −10%
- 800G 出貨遞延＋Starlink V3 卡關
- 2026F CAPEX 200 億致自由現金流 −92 億
- CPO 矽光子 2028-2030 取代可插拔光模塊（灰犀牛）